PEDIDOS DE ADIAMENTO DE PRAZO DE CONVOCAÇÃO DE ASSEMBLEIA – ELEKEIROZ S.A. – PROCS. 19957.007244/2018-80, 19957.007245/2018-24 E 19957.007246/2018-79
Reg. nº 1107/18
Relator: SEP
Trata-se de pedidos apresentados em 29 e 30.07.18 (“Pedidos de Adiamento”) por Nuevo Sumatra Fundo de Investimento em Ações (“Sumatra FIA”), Levy Szmaragd e Leonardo Wainstok (em conjunto, “Requerentes”), na qualidade de acionistas da Elekeiroz S.A. (“Companhia” ou “Elekeiroz”), solicitando o adiamento do curso do prazo de convocação da assembleia especial dos acionistas titulares de ações em circulação no mercado da Companhia prevista para realizar-se em 09.08.18 (“AGESP”).
A AGESP foi convocada em 24.07.18 para deliberar sobre a realização de nova avaliação para a determinação do valor das ações de emissão da Companhia para fins da oferta pública unificada de aquisição de ações (“OPA Unificada”) (i) em decorrência da alienação do controle da Companhia pela Itaúsa - Investimentos Itaú S.A. (“Itaúsa”) para Kilimanjaro Brasil Partners I B - Fundo de Investimento em Participações Multiestratégia Investimento no Exterior (“Kilimanjaro FIP”) e (ii) para o cancelamento do registro da Companhia como companhia aberta categoria A.
Em 04.07.18, a Companhia informou que o Kilimanjaro FIP, além de realizar a OPA obrigatória por alienação de controle, buscaria o cancelamento do registro da Companhia na CVM e sua deslistagem do segmento básico da B3. Na mesma data, a Companhia divulgou Laudo de Avaliação (“Laudo Original”) elaborado pelo Banco ABC Brasil S.A. para fins da OPA Unificada, no qual se avaliou que o valor das ações de emissão da Companhia estaria no intervalo entre R$ 5,83 e R$ 6,39. Nessa ocasião, o Kilimanjaro FIP comunicou que pretendia oferecer, na OPA Unificada, duas alternativas de recebimento do preço da oferta: (i) o equivalente a 80% do que for recebido pelo antigo controlador (“Valor SPA”), o que inclui parcela à vista e uma ou mais parcelas futuras de acordo com ajustes e complementos definidos pelo contrato de compra e venda do controle da Companhia (“SPA”); ou (ii) um pagamento à vista superior ao valor máximo indicado no Laudo Original, o qual, posteriormente, na minuta de edital da OPA Unificada, veio a ser estabelecido em R$ 6,75.
Nos Pedidos de Adiamento, os Requerentes demonstraram inconformismo com a ausência de informações essenciais para a tomada de decisão informada por parte dos acionistas minoritários da Elekeiroz, destacando que (i) não haveria qualquer informação no edital de convocação da AGESP sobre eventual direito de recesso decorrente da aquisição do controle da Nexoleum Bioderivados Ltda. (“Nexoleum”) pela Companhia em fevereiro de 2016; e (ii) seria necessária a divulgação do SPA da Companhia com “o elenco dos ativos envolvidos, principalmente a listagem dos imóveis da companhia”, com o fim de que os acionistas pudessem melhor avaliar as alternativas de pagamento da OPA unificada.
A Companhia, por sua vez, argumentou essencialmente que: (i) as deliberações previstas na AGESP não estariam condicionadas às opções de pagamento propostas pelo Kilimanjaro FIP para a OPA Unificada; (ii) os Pedidos de Adiamento não seriam o foro para escrutínio, pela CVM, do Laudo Original ou da minuta de edital de OPA, ainda em análise pela Autarquia; e (iii) as deliberações previstas na AGESP tampouco estariam condicionadas à decisão definitiva da CVM sobre a eventual existência de direito de recesso dos acionistas minoritários decorrente da aquisição, pela Companhia, da Nexoleum.
A Superintendência de Relações com Empresas – SEP, em sua análise, nos termos do relatório nº 82/2018-CVM/SEP/GEA-3, considerou tão somente o aspecto informacional dos motivos apresentados pelos Requerentes para justificar seus Pedidos de Adiamento e se existiria justa causa para o deferimento de tal solicitação, nos termos do art. 2º da Instrução CVM nº 372/02 e do art. 124, § 5º, I, da Lei n° 6.404/76. Na visão da SEP, as outras questões suscitadas pelos Requerentes, tais como a imparcialidade e a correção do Laudo Original, bem como a regularidade da minuta de edital da OPA Unificada deveriam ser tratadas, precipuamente, no processo próprio de registro de tal oferta. No mesmo sentido, a SEP afastou a discussão sobre a aquisição do controle da Nexoleum pela Companhia, uma vez que o assunto está sob análise no âmbito do processo nº 19957.002727/2016-26, já tendo, inclusive, o Colegiado se pronunciado sobre alguns aspectos dessa operação, em reuniões de 06.06.17 e 24.04.18.
Segundo a área técnica, aos acionistas minoritários será facultado optar entre diferentes cenários possíveis para alienar suas ações de emissão da Companhia, de modo que a deliberação a ser tomada na AGESP envolveria a comparação entre (i) o potencial benefício de o novo laudo apresentar valor justo superior às outras duas opções de pagamento já propostas pelo Kilimanjaro FIP e (ii) o risco de terem que ressarcir a companhia, nos termos do art. 4º-A, § 3º, da Lei nº 6.404/76, pelos custos incorridos com a elaboração do novo laudo caso o valor justo nele indicado seja inferior ou igual ao valor inicial da oferta pública.
Sendo assim, a decisão dos acionistas em tal assembleia não dependeria tão somente de sua avaliação do Laudo Original, o qual já está publicamente disponível desde 04.07.18, mas também dos termos e condições de pagamento previstos no SPA da Companhia de forma suficientemente detalhada para que possam avaliar a expectativa de recebimento de valores adicionais por ajustes e complementos ao preço à vista de que trata o Valor SPA, caso optem por esta alternativa na OPA unificada.
No caso concreto, portanto, em que uma das alternativas de pagamento no âmbito da oferta varia de acordo com os termos do SPA da Companhia, seria necessário que os acionistas minoritários conhecessem tais termos e possuíssem elementos suficientes para avaliar o valor esperado do Valor SPA, para que então pudessem decidir, de forma embasada, sobre o exercício do direito previsto no art. 4º-A da Lei nº 6.404/76.
Desse modo, a SEP entendeu necessário que os acionistas tenham ao menos quinze dias para realizar a avaliação sobre a expectativa de recebimento de valores adicionais por ajustes e complementos ao preço à vista caso optem pelo Valor SPA na OPA Unificada.
Pelo exposto, a área técnica recomendou ao Colegiado o deferimento parcial dos Pedidos de Adiamento do prazo de convocação da AGESP, por quinze dias após o fornecimento das informações indicadas no memorando complementar nº 104/2018-CVM/SEP/GEA-3.
Após a elaboração do memorando complementar acima referido, foi enviado, a pedido do Colegiado, ofício à Companhia, solicitando a indicação de eventuais razões que impedissem a divulgação do SPA e dos anexos referidos na cláusula 6 deste contrato. No ofício, foi também indagado por que a Companhia não considerou o SPA e seus anexos como informação relevante para exercício do direito de voto.
Após ter acesso à resposta da  Companhia, a SEP manteve o posicionamento do relatório nº 82/2018-CVM/SEP/GEA-3 e do memorando nº 104/2018-CVM/SEP/GEA-3.
O Colegiado, por unanimidade, votou pelo deferimento parcial dos Pedidos de Adiamento, porém com base em fundamentação diversa da SEP, a seguir exposta.
Entendimento do Presidente Marcelo Barbosa e dos Diretores Gustavo Gonzalez, Pablo Renteria e Henrique Machado
Dado que se está diante de análise de eventual adiamento de assembleia especial convocada a pedido de acionistas para deliberar sobre possível solicitação de uma segunda avaliação da Companhia, a qual (i) pode fazer com que o valor da Oferta Unificada seja aumentado, mas que, por outro lado, (ii) pode resultar na necessidade de os acionistas que votarem a seu favor terem que ressarcir a Companhia pelos custos incorridos, caso o novo valor seja inferior ou igual ao valor inicial da Oferta Unificada, para a tomada de uma decisão refletida os acionistas devem ter tido acesso ao Laudo Original, inclusive para poderem fundamentar o requerimento com “elementos de convicção que demonstrem a falha ou imprecisão no emprego da metodologia de cálculo ou no critério de avaliação adotado”, nos termos do art. 4º-A, §1º da Lei nº 6.404/76. Além disso, devem ter clareza quanto ao “valor inicial da oferta pública”, isto é, o valor com o qual o valor obtido no novo laudo deverá ser comparado, para fins de aplicação do §3º do referido artigo, uma vez que essa informação impacta diretamente no risco de ter que ressarcir a Companhia.
A OPA Unificada é uma oferta única que visa a mais de uma finalidade que, a princípio, deveriam ser atingidas por OPAs específicas. É o que se depreende da parte inicial do §2º do artigo 34 da Instrução CVM nº 361/2002: “A CVM poderá autorizar a formulação de uma única OPA, visando a mais de uma das finalidades previstas nesta instrução”. A segunda parte do mesmo dispositivo determina que a aglutinação de diferentes modalidades de OPA somente pode ser autorizada caso “seja possível compatibilizar os procedimentos de ambas as modalidades de OPA, e não haja prejuízo para os destinatários da oferta.”
Em linha com o que estabelece o artigo 34, §2º, a CVM vem entendendo que existem dois requisitos para a realização de uma OPA Unificada: (i) a OPA Unificada deve compatibilizar os procedimentos de cada uma das modalidades que abarcar, e (ii) a unificação não pode causar prejuízo aos destinatários da oferta. Como bem assinalou a Diretora Ana Novaes no Processo CVM nº RJ 2012-5652, j. em 06.11.2012, os dois requisitos “são complementares, cuidando o primeiro dos aspectos formais (procedimentos), e o segundo, dos resultados concretos da unificação (substância)”.
Nas OPAs unificadas que visam, simultaneamente, as finalidades previstas no artigo 254-A e no artigo 4º da Lei nº 6.404/76, a CVM tem entendido que o preço da oferta deve, cumulativamente, atender aos requisitos previstos nos dois dispositivos. Assim, o preço ofertado deve corresponder a, no mínimo, 80% do preço pago ao antigo controlador e, ainda, ser igual ou superior ao preço justo calculado na forma do artigo 4º.
A CVM periodicamente tem se deparado com operações de alienação de controle que preveem pagamentos contingentes, ajustes do preço, retenções para garantir possíveis obrigações futuras de pagamento, dentre outras disposições, que dificultam a estimativa do preço final da alienação (“Ajustes Futuros”), e que impactam diretamente a definição do preço contratado para a alienação de controle. Nessas hipóteses, a CVM tem buscado assegurar que as condições que possam resultar em incrementos ou decréscimos do preço sejam replicadas na oferta prevista no art. 254-A da Lei das S.A.
No mais, a CVM tem entendido que os destinatários desse tipo de Oferta Unificada, expostos a Ajustes Futuros, devem ter assegurado o recebimento de valor que corresponda, no mínimo, ao preço justo calculado através do laudo de avaliação de que trata o art. 4º-A da Lei das S.A. Havendo o laudo identificado um intervalo de valores, deverá ser oferecido aos minoritários, no mínimo, preço equivalente ao valor mínimo apontado pelo Laudo Original, tal como define o art. 4º-A, § 3º (“Valor Mínimo Garantido”). Essa tem sido, inclusive, a orientação da CVM em OPAs unificadas realizadas nos últimos anos (Procs. CVM nº RJ 2014/7376 (Providência) e RJ 2014/10962 (BIC Banco), analisados, respectivamente, em 30.06.2015 e 28.07.2015.
A possibilidade de o ofertante incluir mais de uma opção de pagamento na OPA Unificada não altera as conclusões acima. A OPA Unificada é uma oferta única; consequentemente, não se pode satisfazer os requisitos de uma modalidade de OPA em uma opção e os da outra em uma segunda opção. Em todas as opções apresentadas aos minoritários deve-se assegurar o direito de receber, no mínimo, o valor justo de que trata o art. 4º.
Dessa forma, no caso em tela, verifica-se que as informações divulgadas até agora pelo ofertante não atendem aos requisitos legais e regulamentares, dado que a parcela à vista do Valor SPA é inferior ao Valor Mínimo Garantido. Em outras palavras, o ofertante ainda não apresentou uma alternativa de preço para a OPA Unificada que atenda, simultaneamente, aos requisitos dos arts. 4º e 254-A da Lei nº 6.404/1976. Ao contrário, apresenta duas opções de preço, cada uma satisfazendo os requisitos previstos em lei para uma das modalidades de OPA. O ofertante deve ajustar o preço base da sua oferta (Valor SPA) de forma a garantir aos minoritários o pagamento do Valor Mínimo Garantido. Tendo em vista que os minoritários não têm essa informação no momento, deve ser deferido o pedido de adiamento da assembleia.
Com relação às informações indicadas pela SEP como necessárias para a realização da assembleia, o Colegiado entendeu que tais informações podem ser relevantes para que os minoritários decidam, de modo informado, sobre como se portarão diante da OPA Unificada, mantendo as ações ou alienando-as de acordo com os termos de uma das opções ofertadas. Dessa forma, deverá a área técnica, durante o processo de registro, solicitar que sejam apresentadas, primordialmente por meio do edital, as informações necessárias para a tomada da decisão por parte dos investidores. Contudo, tais informações não são relevantes para a decisão de solicitar um segundo laudo.
Entendimento do Diretor Gustavo Borba
O Diretor Gustavo Borba apresentou manifestação de voto em separado em que esclareceu, inicialmente, que discorda do entendimento da SRE, adotado em precedentes, de que, na OPA unificada de alienação de controle e de fechamento de capital, seria sempre garantido o recebimento do mínimo fixado no laudo de avaliação.
Segundo o diretor, a compatibilização entre os procedimentos ocorre por meio da oferta de dois preços, um que observe o “preço justo” (com base em laudo de avaliação – art. 4º, § 4º, da LSA) e outro que reflita as condições da alienação de controle (80% do valor por ação conforme condições da venda do controle – art. 254-A da LSA). A preservação dos interesses dos destinatários deve se dar por meio da opção entre um dos dois valores, não se garantindo um sistema híbrido para aquele que optar pelo critério do valor da alienação de controle.
Assim, segundo Borba, caberia ao destinatário da oferta escolher o critério que mais lhe convém, ciente das circunstâncias presentes, inclusive ponderando sobre eventuais condições futuras e incertas (earn out) que podem estar presentes no SPA da Companhia, cujo risco deve ser avaliado pelo acionista com base nas informações a serem disponibilizadas de forma mais ampla possível no procedimento de OPA.
Nessa linha de raciocínio, concluiu Gustavo Borba que o pedido de novo laudo, com fulcro no art. 4º-A da LSA, tem como objetivo preservar o “valor justo” garantido pela LSA no caso de fechamento de capital, o que não se confunde com o direito de receber o percentual de 80% do valor da ação na alienação de controle, que possui diferentes fundamentos e justificação legal (art. 254 da LSA). Assim, o valor da oferta de aquisição de controle, que não guarda relação direta como a avaliação a preço “justo” da companhia, não deve influir, em regra, na decisão assemblear sobre a realização de novo laudo de avaliação da preço justo.
No caso, contudo, entendeu o Diretor Gustavo Borba que as informações pertinentes ao contrato de alienação de controle, que indicam diversos dados fáticos sobre contratos e imóveis relacionados à companhia, podem ser relevantes para que os destinatários da OPA avaliem melhor o laudo que embasou o preço “justo”, razão pela qual concordou, embora por razões diversas, com a sugestão da SEP de prorrogação do prazo da assembleia.
Esclareceu ainda o Diretor Borba que a assembleia do art. 4-A da LSA não é o momento oportuno para o acionista decidir se opta pelo preço justo ofertado ou pelo critério proporcional à alienação de controle, uma vez que essa decisão só ocorrerá no leilão da OPA unificada, quando, certamente, os destinatários da oferta deverão ter todas as informações necessárias para decidir pelo critério de precificação que entende mais conveniente.
Conclusão
A maioria do Colegiado decidiu que:
1. Por força do disposto no § 2º do art. 34 da Instrução CVM nº 361/2002, em casos de unificação de OPA por Alienação de Controle e OPA para Cancelamento de Registro, a OPA Unificada deve incluir opção de preço que, cumulativamente, (i) seja “justo” na forma dos artigos 4º e 4º-A da Lei 6.404/1976 e (ii) corresponda a, no mínimo, 80% do preço por ação pago ao controlador na alienação de controle, conforme estabelece o art. 254-A da mesma Lei (observado, ainda, disposições estatutárias ou do regulamento de listagem aplicável). A possibilidade de o ofertante incluir mais de uma opção de pagamento na OPA não altera essa conclusão;
2. Nos casos em que o SPA contém cláusulas de Ajustes Futuros e o ofertante deseja realizar uma OPA Unificada cumulando as ofertas previstas nos arts. 4º e 254-A da Lei nº 6.404/1976, a OPA deve obrigatoriamente incluir uma opção de preço que garanta ao minoritário o recebimento do Valor Mínimo Garantido e que também replique, com os ajustes necessários, as condições estabelecidas na alienação de controle. Essa tem sido a orientação da CVM em OPAs Unificadas realizadas nos últimos anos;
3. O ofertante ainda não apresentou uma alternativa de preço para a OPA Unificada que atenda, simultaneamente, aos requisitos dos arts. 4º e 254-A da Lei nº 6.404/1976;
4. Tratando-se especificamente da assembleia especial prevista no art. 4º-A, nos casos em que o preço contratado para a alienação de controle prevê a possibilidade de Ajustes Futuros, o “valor inicial da oferta pública” mencionado no §3º do referido artigo deve ser interpretado como sendo o Valor Mínimo Garantido; e
5. O Colegiado, por maioria, divergindo o Diretor Gustavo Borba quanto à justificativa e ao período de adiamento, decidiu pelo adiamento da AGESP até que o ofertante retifique as informações acerca da OPA Unificada que pretende realizar, adequando-a conforme acima indicado. O prazo para que os titulares de ações em circulação solicitem a convocação de assembleia especial para deliberar sobre a realização de nova avaliação passa a fluir da data de divulgação do Valor Mínimo Garantido.
Anexos
MANIFESTAÇÃO DA ÁREA TÉCNICA
VOTO DO DIRETOR GUSTAVO BORBA